リサーチペーパー

東京都区部消費者物価指数（CPI）： 2025年３月の東京都区部の総合CPIは前年同月比+2.9％（2月は同+2.8％）と伸び率は小幅加速。

全国消費者物価指数（CPI）：2025年2月の全国総合CPIは前年同月比+3.7%（1月は同+4.0％）、コアCPI（除く生鮮食品）は同+3.0％（1月は同+3.2％）となり、伸び率は前月から鈍化。

国内総生産（GDP）成長率　2024年10-12月期の実質GDPの2次速報値は前期比年率+2.2％と1次速報の同+2.8％から下方修正された。在庫投資（寄与度は-0.9％→-1.3％）および個人消費（同+0.3％→+0.1％）の下方修正が主因。

法人企業統計調査: 2024年10-12月の法人企業統計調査（回答法人数22,817社）によると、全産業（金融業と保険業を除く）ベースでの売上高は398兆円（前年同期比+2.5％）となり、同統計では過去最高となった。

東京都区部消費者物価指数（CPI）：2025年2月の東京都区部の総合CPIは前年同月比+2.9％（1月は同+3.4％）と伸び率は鈍化した。野菜等の生鮮食品の前年比伸び率の鈍化（前月差-0.50％のうち寄与度-0.13％）、および電気とガス代の補助金の再開（同-0.31％）が主な要因。

GDP（国内総生産）：2024年10-12月期の実質GDPの1次速報は、前期比年率+2.8%となり、市場予測の同+1.1％を大幅に上回った

経常収支：2024年12月の経常収支は、原数値ベースで1兆773億円の黒字、季節調整後では2兆7,316億円の黒字となった。

毎月勤労統計調査：2024年12月の賃金は、引き続き高い伸びを示した。現金給与総額は前年比+4.8％と、1997年1月以来の高い伸びとなった。

2025年1月の東京都区部の総合CPIは前年同月比+3.4％（12月は同+3.1％）と加速。市場予想の同+3.0％を上回る結果となった。生鮮食品を中心とした食料品価格の上昇（前月差+0.30％のうち寄与度+0.38％）が主な要因。

日銀政策決定会合：日本銀行は利上げを決定した（政策金利は0.25％から0.50％へ）。ポイントは以下の通り。利上げの背景は、１）持続的な物価目標達成の確度が高まった。２）今年も賃上げが見込まれる。３）しっかりとした米国経済が見込まれる。

企業物価指数（PPI）- 国内で生産した国内需要家向けの財を対象とする企業物価指数は、2024年12月は前年同月比+3.8％となった。

昨年12月の日銀の政策決定会合では、政策金利の据え置きが決定された。植田日銀総裁は、利上げを見送った理由として、①2025年の春闘など、賃金動向についてもう少し情報が必要、②海外経済、特に米国次期政権の経済政策を巡る不確実性は大きい、としている。この2点の確認には相応の時間を要することから、次回の利上げは2025年3月との見方も増えている。

日銀支店長会議における報告 ― 昨年12月に植田総裁は利上げを見送った理由のひとつとして、春闘等の賃金動向についての情報が必要であるとした。

企業向けサービス価格指数 企業向けサービス価格指数（企業間で取引されるサービス）は、広範囲な項目において、2021年初からの上昇基調を継続している。また、11月は前年比+3.0％となり、足元では幾分加速している。機械修理および宿泊サービス等の諸サービス（前年比への寄与度：+1.7％）、運輸・郵便（同+0.5％）、情報通信（同+0.3％）が主に押し上げに寄与している。また、グラフにある通り、国内で生産された「財」の生産者出荷価格（国内需要者向け）である企業物価指数も同様に上昇基調にある。原材料コスト、物流コスト、人件費などの上昇の転嫁が進展している模様である。「賃金の上昇を反映する形で幅広い財・サービスで緩やかに価格が上昇するようになってきた」との植田日銀総裁（12月25日）発言と整合的な動きである。

日銀政策決定会合 日本銀行は金融政策の据え置きを決定した（政策金利は0.25％）。声明文の景気判断と物価判断は10月の展望レポートと概ね同じ表現。すなわち、「景気は一部に弱めの動きもみられるが、緩やかに回復」。物価は、「既往の輸入物価上昇を起点とする価格転嫁の影響は減衰してきているものの、賃金上昇等を受けたサービス価格の緩やかな上昇が続く」としている。

インフレ率が徐々に低下し、中小企業、住宅、サービス、貿易などのセクターに軟化を示唆する兆候が見られることから、金利はいずれ低下するとの見方である。

2024年2月8日に行われた日銀の内田副総裁の講演から、マイナス金利解除がほぼ既定路線であること、また解除後も日銀は政策金利の引き上げには慎重であることを、市場は主要なメッセージとして受け止めた。

今年最後の日銀の政策決定会合では「マイナス金利解除」に向けた何らかの示唆が期待されたが、空振りに終わった。

当社の共同最高投資責任者 (Co-CIO)のケン・リーチは、インフレ率が鈍化する中FRBによる引き締め政策の終焉を迎え、今後景気減速が進めば経済成長のため利下げを余儀なくされるだろうと論じている。

1980年代のインフレの大幅な巻き戻しの際に見られたように、ディスインフレのプロセスは不均一であり、時間がかかることがある。

日銀によるイールドカーブ・コントロール（YCC）柔軟化の決定（7/28）は、足元の物価の上振れと企業の賃金・価格設定行動の「変化の兆し」の両方に対応したものといえる。

6月はここまで、全面的な円安である。緩和継続の日銀と、執拗なインフレから利上げ終了のめどが立たない他の主要中銀との政策スタンスの格差が円安の背景とされ、しばらく円安傾向が続くと言われている。本当だろうか。

インフレ率が低下し、経済は軟化しているため、FRB（連邦準備制度理事会）は利上げを休止できる立場にあるとみている。しかし、FRBの「タカ派的な利上げ休止」発言を考慮すると、経済の潜在的な下振れリスクや利回り上昇リスクに対して投資家が神経質な姿勢を維持する理由は当然と言える。

植田日銀は、黒田日銀をそのまま継承したように見える。しかし、外形は似ていても、政策運営のロジックはかなり違うのではないだろうか。

植田新総裁の下でのYCC（イールドカーブ・コントロール）の早期修正観測が大幅に後退している。